خلاصه
رویکرد مالی رفتاري تلفیق نظریه هاي امور اقتصادي و مالی با روانشناسی و علوم تصمیم گیري است.در رویکرد مالی رفتاري فرآیند تصمیم گیري سرمایه گذاران از هر دو جنبه عقلانی و غیر عقلانی مورد توجه قرار می گیرد. مالی رفتاري در سطح خرد، تمایلات و سوگیري هاي سرمایه گذاران را در سطح فردي بررسی می کند و در سطح کلان خلاف قاعده هاي فرضیه بازار کارا را شناسایی و توصیف می کند. در این مقاله به تشریحی از رویکرد مالی رفتاري می پردازیم سپس آربیتراژ و منابع قضاوت از جمله، اطمینان بیش از حد،اتکاء و قالب بندي،گریز از پشیمانی و احتمال وزن دهی،حسابداري ذهنی و روش هاي ابتکاري را توضیح خواهیم داد که چگونه آنها با سوگیري هاي تصمیم گیري، معاملات و قیمت بازارها را تحت تاثیر قرار می دهند. همین طور به بررسی اثرات سوگیري هاي قضاوت مدیران و رفتار شرکتها در بهره بره برداري از ارزشگذاري اشتباه قیمت ها خواهیم پرداخت و در آخر فراتر از رویکرد مالی رفتاري به سوي بررسی رویکرد مالی اجتماعی( که مطالعه در ساختار تعاملات اجتماعی است) خواهیم پرداخت.

واژگان کلیدي:رویکرد مالی رفتاري،آربیتراژ، منابع قضاوت، رویکرد مالی اجتماعی

مقدمه

مالی رفتاري به بررسی فرآیند تصمیم گیري سرمایه گذاران و عکس العمل آنها نسبت به شرایط مختلف بازارهاي مالی می پردازد و تاکید آن بیشتر به تاثیر شخصیت،فرهنگ و قضاوتهاي سرمایه گذران می باشد (شهرآبادي،یوسفی.(۱۳۸۶ مالی رفتاري پارادایمی است که بازارهاي مالی را با استفاده از مدل هایی مورد مطالعه قرار می دهد که دو مفروضه اصلی و محدود کننده پارادایم سنتی ،یعنی بیشینه سازي مطلوبیت مورد انتظار و عقلانیت کامل را کنار می گذارد و بر دو پایه استوار است: حدود آربیتراژ و روانشناختی( راعی،فلاح پور.(۱۳۸۳

رویکرد مالی رفتاري به این مسائل مربوط می شود که قیمت هاي سهام چگونه تحت تاثیر رفتارهاي سرمایه گذاران قرار می گیرند ( باراك و دمیرلی. ۱(۲۰۰۶ اصطلاح شناختی مربوط به این است که افراد چگونه فکر می کنند.ترجیحات و سلایق سرمایه گذاران نیز می تواند تحریفاتی را ایجاد کند.(هرشلیفر۲(۲۰۱۴ بر اساس روانشناختی رفتار و قضاوت سرمایه گذاران و همینطور خطاهاي ادراکی که آنها در هنگام قضاوت مرتکب می شوند بررسی می شود. امروزه بسیاري از نظریه هاي برجسته درباره رفتار سرمایه گذاران،بازده هاي مقطعی، سرمایه گذاري درشرکت هاي بزرگ و مدیریت پول از عوامل روانی گرفته شده است(هرشلیفر(۲۰۱۴

برخی بررسی ها به شدت تمرکز زیادي بر روي مسائلی که سوگیري هاي شناختی متفاوت را قطع می کند دارند،مانند محدودیت هاي آربیتراژ (گرومب،وایانز.۳(۲۰۱۰ در اقتصادي که معامله گران عقلایی و غیر عقلایی با هم تعامل دارند غیرمنطقی بودن می تواند اثر بلندمدت و شدیدي بر قیمت ها داشته باشد (باربریس و تالر.۴(۲۰۰۳

۱٫ آربیتراژ۵
آربیتراژ، خرید یا فروش کالا و بهره گرفتن از تفاوت قیمت در سراسر بازار معاملات است، این اصلاح به طور کلی اشاره به بهره برداري از فرصت هاي سود دارد (هرشلیفر(۲۰۱۴ بر اساس استدلال فریدمن:-۱ به محض اینکه انحرافی از ارزش ذاتی مشاهده می شود، یک فرصت جذاب براي سرمایه گذاري به وجود می آید.-۲ سرمایه گذاران عقلایی از این فرصت استفاده می کنند و باعث تصحیح قیمت ها می شوند. مالی رفتاري ادعاي بند یک را رد می کند زیرا حتی زمانی که انحراف قیمت دارایی زیاد باشد استفاده از این فرصت ریسک زیادي دارد به همین علت باعث غیر جذاب شدن این فرصت می شود (راعی،فلاح پور.(۱۳۸۳

در بازارهاي کامل،فرصت هاي آربیتراژ به وسیله سرمایه گذاران ریسک گریز محدود شده اند و ریسک معاملات،قیمت گذاري اشتباه دارایی است(دلونگ و همکاران.۶(۱۹۹۱ آربیتراژ یک تیغه دو لبه است که می تواند قیمت بیشتر یا کارایی کمتر را به وجود آورد و اینکه آیا آربیتراژ بیشتر، قیمت قیمت گذاري اشتباه را کاهش می دهدبه این بستگی دارد که سرمایه گذاران ماهر (کسانی که منطقی هستند) از سرمایه به خوبی استفاده کنند، البته مشروط به اینکه مدیران مالی در عقیده اشتباه سرمایه گذاران غیرمنطقی دلالی نکنند و به آنها نگویند این فرصت سود را از دست نده (هرشلیفر.(۲۰۱۴

در بازار کارآمدي که سرمایه گذاران منطقی بر فراز آن قرار دارند و در اداره ثروت خود تمایل به آربیتراژ هوشمندانه دارند،سرمایه گذاران غیرمنطقی می توانند انتظار بدست آوردن سود زیاد، با تحمل ریسک بالا نسبت به سرمایه گذاران منطقی داشته باشند(دلونگ و همکاران.(۱۹۹۱اگر سرمایه گذاران غیر منطقی ارزش گذاراي اشتباهی بر اساس مولفه هاي طرز فکر ویژه خود (خود اسنادي) داشته باشند و چنانچه متعاقب افزایش این سوگیري، موفقیت هایی را بدست آورند آنگاه منطقی ها دچار تزلزل و لغزش می ﺷﻮﻧﺪ(دنیل و همکاران۷(۱۹۹۸ (جرویز و ادین۸ (۲۰۰۱ اینک آنها بر اساس موفقیت هاي منتسب به خود داراي اطمینان بیش از حدي هستند.

اگر سرمایه گذاران منطقی و غیر منطقی بر اساس اطمینان زیاد شرط بندي کنند تقریباً با یقین می توان گفت جریانات ثروت با سرعت به سمت مناسب شدن می روند(هرشلیفر(۲۰۱۴و چنانچه اگر حیطه این شرط بندي فقط در حد اطمینان باشد،نرخ جریانات ثروت نسبتاً کم می شود و منجر به ماندگاري قیمت گذاري اشتباه خواهد شد (دنیل و همکاران.(۲۰۰۱ با توجه به فشار سنگین سرمایه گذاران غیر منطقی،معمولاً انتظار قیمت گذاري اشتباه در بسیاري از عوامل به غیر از اجزاء سازنده بازده ویژه را داریم(دنیل و همکاران( ۲۰۰۱ یا براي مثال، ارتباط ویژگی اقلام تعهدي با بازده (فاما و فرنچ۹(۱۹۹۳ (هرشلیفر و همکاران.۱۰(۲۰۱۲اگر ناهنجاریهاي اقلام تعهدي نشان دهنده قیمت گذاري اشتباه باشد پس احتمالا آنها سخت از آربیتراژ دور هستند(ﻫﺮﺷﻠﯿﻔﺮ.(۲۰۱۴

.۲ مبانی روانشناختی۱۱
از آنجایی که مردم تمایل به قضاوت کردن و تصمیم گیري سریع با استفاده از منابع شناختی محدود دارند،پس الزاماً آنها از کلیدهاي میان بر استفاده میکنند(سیمون۱۲(۱۹۵۶ (کانمان وهمکاران(۱۹۸۲ که اغلب ابتکارات نامیده میشود.ساده سازي ابتکارات دلالت بر اشتباهات ﺗﺼﻤﯿﻢ گیري بیشتر دارد (هرشلیفر(۲۰۱۴

احساسات اغلب مانع از تجزیه و تحلیل دقیق و مفید می شوند مانند خرید یک سهام داغ بر اساس شور و شوق و هیجان به جاي ارزیابی اساسی. اعتقادات و همچنین نقش تصمیم گیري داراي یک سیگنال اجتماعی است(هرشلیفر.(۲۰۱۴
سرمایه گذاران به دانشی که خود به دست می آورند اهمیت بیشتري می دهند(هرشلیفر،دنیل و سوبرامانیام(۱۹۹۸ .رفتارهاي تحت تاثیر قضاوت هاي ارزشی،نمادها و الگوهاي تفکر جامعه قرار می گیرند.(مک گرگور۱۳(۲۰۰۲ ذﮐﺮ کرده که برداشتهاي مثبت سرمایه گذاران از یک کسب و کار تحت تاثیر پیش بینی هاي قیمت قرار می گیرند. مردم شایستگی هاي خود را دست بالا می گیرند که بیشتر متقاعد کننده دیگران در مورد آنهاست،چنین خود فریبی، موجب هزینه خطاهاي ناشی از اعتقادات خوداسنادي می شود(هرشلیفر.(۲۰۱۴

سه عامل فوق،ساده سازي ابتکارات،احساسات عاطفی و خودفریبی توضیح دهنده بسیاري از سوگیري هاي روانی مورد مطالعه در امور مالی رفتاري است(هرشلیفر.(۲۰۱۴

۲٫۱ ساده سازي ابتکارات ۱۴
کانمان((۲۰۱۳ معتقد است، مغز ما از دو بخش تشکیل می شود، سیستم)۱ناخودآگاه) سیستم۲ (آگاه). سیستم ۱ تفکر سریع است که توسط ضربه محکم وناگهانی در آمیگدال مغز به وجود می آید و آن تفکر شهودي خوانده می شود و در سیستم ۲ تفکر با کورتکس جلو مغز در ارتباط است که تجزیه و تحلیل عمیق صورت می گیرد که آن پوشش دهنده سیستم ۱ است. بسیاري از ما احساس می کنیم که از نظر ذهنی متفکران سیستم ۲ هستیم، اما در واقع اطلاعاتی که بلافاصله به ذهن انسان آمده است تمایل دارند که همه چیز را نادیده بگیرند،پدیده اي که کانمان آن را WYSIATI15 می نامد، یعنی:آیا آنچه می بینید،کامل وجود دارد؟

۲٫۲ احساسات عاطفی ۱۶
همانطور که گفته شد سرمایه گذاران در تصمیم گیري داراي یک سیگنال اجتماعی هستند،آنها بعضی مواقع بر اساس نظریه اکثریت مطابق با دهان به دهان شدن و در نهایت همرنگ جماعت شدن تصمیمات خود را اتخاذ می کنند.این نوع از رفتار، رفتار توده وار یا رفتار گله اي است. رفتار توده واربه صورت وسیع شامل هر گونه تشابه یا همگرایی در رفتار تعریف شده است که در نتیجه تعامل افراد یا شرکتها ایجاد شده است ( هرشلیفر و تئو ۱۷(۲۰۰۳ رفتار توده وار که گرایش ذاتی سرمایه گذاران به تجارت به صورت گروهی است زمانی شکل می گیرد که فعالیتهاي سرمایه گذاران همبستگی بالایی دارند . در این ﻧﻮع از رفتار

سرمایه گذاران بر اساس ارزیابی هاي مستقل خود تصمیم گیري نمی کنند بلکه فقط طبق مشاهده رفتار اطرافیان اقدام به خرید سهام می کنند. (محمدرضا نیکبخت،مهدي مرادي. (۱۳۸۴ سرمایه گذاران به شایعات اهمیت می دهند (دانیل ، هرشلیفر و سوبرامانیام .(۱۹۹۸ نمونه بارز از رفتار توده وار، در بازار ارز و سکه ایران به خوبی مشهود است که چگونه مردم بر اساس هیجان زدگی و بدون تجزیه و تحلیل دقیق اقدام به خرید ارز و طلا می کنند و موجب بزرگتر شدن حباب قیمتی آن می شوند.

۳٫۲ خود فریبی ۱۸
۱٫۳٫۲ اطمینان بیش از حد ۱۹
الف) اطمینان بیش از حد و تقویت اعتماد به نفس ۲۰

با صراحت می توان گفت،مردم فکر می کنند قضاوت هاي خودشان نسبت به دیگران دقیق تر است، این امر زمانی قوي تر می شود که قضاوت آنها صحیح باشد،در آن زمان آنها خود را بسیار متخصص و باهوش می پندارند(هرشلیفر.(۲۰۱۴ مطالعاتی در رشته مالی تائید می ﮐﻨﺪ که اطمینان بیش از حد بسیار قوي است(بن دیوید و همکاران.۲۱(۲۰۱۳ در تعریف فرا اعتمادي اینگونه می توان اذعان داشت: اعتقاد افراطی و بی اﺳﺎس افراد در مورد توانایی هاي شناختی و قضاوتهاي خود فرا اعتمادي است که به اشکال مختلف بروز خواهد کرد: عدم برازش صحیح،اثر استنباط بالاتر از میانگین،توهم کنترل و خوش بینی غیرواقع بینانه.

برآورد بیش از حد توانایی هاي فرد،اعتماد به نفس او را در مورد یک چشم انداز تقویت می کند،مردم به اطمینان بیش از حد درباره چشم انداز زندگی خود تمایل دارند(وینستن۲۲(۱۹۸۰ که این امر بر تصمیمات مالی و اقتصادي آنها تاثیر می گذارد (پوري و رابینسون۲۳(۲۰۰۷ مردم تمایل دارند نگرش خود را به نفع اقداماتی که خودشان انتخاب کرده اند تغییر بدهند(فستینگر و ﮐﺎرﻟﺴﻤﺖ.۲۴(۱۹۵۹ با تقویت اعتماد به نفس،آنها با وجود اطلاعات مخالف به یک انتخاب سرسختانه برچسب می زنند(استو۲۵(۱۹۷۶