ارائه مدلي براي به كارگيري بازار سوم فرابورس در تامين مالي پروژه ها ي زيربنايي به روش مشاركت عمومي – خصوصي

تا اواخر دهة ۸۰ ميلادي سرماية لازم براي سرمايه گذاري بلند مدت در پروژه هاي بزرگ در بيشتر كشورهاي در حال توسعه تنها به وسيله دولت تامين مي شد اما امروزه منابع مالي دولتها براي اجراي تمام پروژه ها به هيچ وجه كافي نيست از اين رو هر روز بر اهميت تجهيز منابع مالي طرح ها از ساير منابع افزوده مي شود در واقع امروزه پروژه هاي

ي كه به طور سنتي از بودجه هاي دولتي تامين مالي مي شد به سوي منابع تجاري تامين مالي روي آورده اند . در ايران نيز هر ساله بر تعداد پرو

ژه هاي بزرگ نيمه تمام افزوده مي شود پروژه هايي كه منبع اصلي تامين مالي آنها بودجه دولتي و يا اوراق مشاركت ريالي است اما به نظر ميرسد كه با توجه به قوانين موجود و ابزارها و نهادهاي مالي كه در سالهاي اخير در ايران تاسيس شده اند امكان تامين مالي تعداد زيادي از پروژه ها به وجود آمده است كه لازم است توسط پژوهشگران به مديران تصميم ساز شناسانده شود . يكي از اين نهادهاي جديدالتاسيس شركت فرابورس ايران است كه بر اساس قانون بازار سرمايه مصوب آذرماه ۱۳۸۴ مجلس شوراي اسلامي ايجاد شده است و با

توجه به اينكه در سال ۱۳۸۸ قانون جامع و پيشرفتة توسة ابزارها و نهادهاي مالي جديد كه در راستاي اجراي سياستهاي كلي اصل ۴۴ قانون اساسي تصويب گرديد راه را به طور كامل براي تامين مالي پروژه ها هموار كرد . اين پژوهش كه يك پژوهش توصيفي بوده و از لحاظ هدف كاربردي مي باشد به ارائة مدلي براي تامين مالي پروژه هاي زير

بنايي با استفاده از بازار سوم فرابورس و در قالب مشاركت عمومي – خصوصي (ppp) مي پردازد .
مشاركت عمومي – خصوصي در واقع به طيفي از حالتهاي همكاري ميان بخش عمومي (دولت) و خصوصي در زمينه سرمايه گذاري در زيرساختها و ارائة خدمات اطلاق مي شود به عنوان مثال قراردادهاي مشاركت در سرمايه گذاري ، اجاره بلند مدت ، احداث بهره برداري انتقال ، احداث تملك بهره برداري ، بيع متقابل و … از اين نوع هستند اما به علت محدوديت هاي قانون اساسي برخي از اين قراردادها در ايران قابل اجرا هستند اين قراردادهاي مجاز قرارداد بيع متقابل ، قرارداد احداث ، بهره برداري ، انتقال (BOT) و قرارداد ساخت ، تملك ، بهره برداري (BOO) مي باشند كه در اجراي پروژه هاي صنعت نفت (بيع متقابل) و چند پروژة وزارت نيرو به كار گرفته شده اند اما منابع مالي در اين روشها محدود و ريسك آنها بالا بوده است بر اساس مدل ارائه شده در اين پژوهش تامين مالي پروژه هاي بزرگ زيربنايي كشور مي تواند در قالب قرارداد احداث ، بهره برداري ، انتقال (BOT) به همراه تاسيس شركت پروژه باشد ، به اين معنا كه پس از انعقاد قرارداد اجراي پروژه و پذيرش ريسك و فروش خدمات توسط دولت ، بخش خصوصي تامين بخشي از منابع مالي (حداقل ۵۰ درصد) را به عهده گرفته و جهت تامين باقيمانده مبلغ مورد نياز براي اجراي پروژه در بازار سوم

فرابورس پذيره نويسي مي كند (به طور يكجا يا براساس پيشرفت پروژه) و در نهايت براي كاهش ريسك امكان معامله اوراق فروش رفته را در بازار اول يا دوم فرابورس مهيا مي كند. بر اساس ارسال اين مدل براي بيش از ۴۵ متخصص امر و ارزيابي مدل توسط آنها ، اين روش تامين مالي باعث خواهد شد بسياري از پروژه هاي بزرگ زيربنايي به

سرعت در كشور اجرا شوند .واژه هاي كليدي : مشاركت عمومي خصوصي ، تامين مالي ، پروژه هاي زيربنايي
مقدمه :
یکی از مهمترین عوامل رشد وتوسعه دریک کشور ، توسعۀ زیرساختها درآن کشور می باشد به این معنا که بسیاری از سرمایه گذاری ها و تولید کالاها وارایه خدمات درگرو توسعه یا ایجاد زیرساختها بوده وبدون سرمایه گذاری درپروژه هاي زیربنائی عملا ًروند رشد وتوسعه دریک کشور بسیار کند خواهد بود اما مسأله اساسی درکشورهای جهان سوم یا کشورهای درحال رش

د کمبود شدید منابع مالی در این خصوص است(محمدی وزرین قلم، ۱۳۸۷) درواقع بسیاری از دولت ها بامحدودیت شدیدمنابع مالی براي سرمایه گذاری در زیر ساختها مواجه هستند و این محدودیت درکشورما بسیار بیشتر است؛ عدم حضور بخش خصوصی (یا حضورکمرنگ آن) دراقتصاد، محدودیت های قانونی جهت استفاده از روشهای متداول تأمین مالی پروژه ای در دنیا وهمچنین حرمت ربا وممنوعیت انتشار اوراق قرضه و … باعث محدودیت دولت درتأمین مالی پروژه ها شده است. این شرایط باعث شده كه پروژه های نیمه تمام بسیاری در کشور وجود داشته و عمر برخی از این پروژ ه های بزرگ زیربنایی به دو دهه هم می رسد چه بسا تعدادی ازآنها دیگر صرفه اقتصادی نیز نداشته باشند بنابراین به نظر می رسد پژوهشگران می بایست روشهای تأمین مالی پروژه های زیربنایی را که هم درچاارچوب قوانین کشور باشند وهم مطابق با شرع بوده ومکانیزم اجرائی آن نیز درکشور موجود باشند را به تصمیم سازان بشناسانند که این پژوهش در پی این هدف است.
بنابراین هدف اصلی این پژوهش “ارائه مدلی برای به کارگیری بازا رسوم فرابور

س درتأمین مالی پروژه های زیربنایی کشور به روش مشارکت عمومی- خصوصی (ppp )” است در واقع اين پژوهش توصيفي كه از لحاظ هدف كاربردي است در پي اينست که چگونه می توان از مشارکت همزمان بخش عمومی و خصوصی جهت تأمین مالی و اجرای پروژه های زیربنایی استفاده کرد به گونه ای هم زمان اجرا کاهش یابد و هم ریسک و هزینه های تأمین مالیبه حداقل برسد . به دلیل اینکه حدود یک سال بیشتر از عمر فرا بورس درایران نمی گذرد وپژوهشي دراین خصوص درایران انجام نشده است وبیشتر پژوهشهای انجام شده مربوط به تشریح روشهای تأمین مالی پروژه ای استكه در اين خصوص محمدعلی فتحی (۱۳۸۸) موضوع

تأمین مالی پروژه فازهای ۹ و۱۰ پارس جنوبی را درمقاله اي تحت همین عنوان بررسی کرده است شکوه وهمکاران (۱۳۸۸) نیز روش تأمین مالی احداث، بهره برداری ، انتقال (BOT ) را در پروژه های نیروگاهی مپنا مورد بررسی قرار داده اند همچنین هیبتی واحمدی (۱۳۸۷) درخصوص واگذاری انجام پروژه ها به بخش خصوصی و ریسکهای مشارکت عمومی – خصوصی بررسی های جامعی انجام داده اند.وزارت نیرو (۱۳۸۸)، انجمن علمی بازرگانی ایران (۱۳۸۷)، وزارت اقتصاد(۱۳۸۷) و وزارت نفت (۱۳۸۴) نیز بررسی هائی را درخصوص تأمین مالی پروژه ای انجام داده اند اما هیچ یک از پژوهشهای انجام شده مدل خاصی برای تأمین مالی مبالغ كلان با توجه به قوانین ومحدودیت های کشورما ارائه نکرده اند. لازم به ذکر است که دکتر حسین رضوی، مدیرتأمین مالی امور زیربنایی خاورمیانه وشمال آفریفای بانک جهانی تجربیات ومطالعات خود را درخصوص تأمین مالی پروژه ای در کتابی تحت عنوان«تأمین مالی پروژه ای درکشورهای درحال توسعه » ارایه کرده است که بیشتر به تحلیل محیط تجاری پروژه ، روندها ومنابع وچالش های تأم

ین مالی پروژه ای ومطالعات موردی دراین خصوص پرداخته است. (رضوی، ۱۹۹۶)
روشهای تأمین مالی پروژه ای :

به طور کلی روشهای تأمین مالی براساس مسئولیت بازپرداخت را می توان به دو دسته تأمین مالی شرکتی وتأمین مالی پروژه ای تقسیم بندی کرد. اگر تأمین مالی با تعهدات کامل باشد روش تأمین مالی شرکتی نامیده می شود. دراین روش تأمین مالی کلیۀ تعهدات مالی شرکت وام گیرنده در تراز مالی آن منعکس می گردد مضافاً اینکه منبع بازپرداخت تعهدات مالی، کلیۀ دارایی ها ودرآمدهای شرکت می باشد بنابراین تأمین کنندگان مالی درتصمیم گیری خود قدرت و اعتبار شرکت وام گیرنده (سرمایه پذیر) وارزش دارایی های آنرا مدنظر قرار می دهند واز توجیه پذيري طرح اطمینان حاصل می کنند (ایزدخواه واصغری زاده، ۱۳۸۶ ) مهمترین روشهای تأمین مالی شركتي عبارتند از : انتشار سهام عادي و ممتاز ، انتشار اوراق مشاركت ، دریافت وام، انتشار اوراق صکوک وفروش اسناد دریافتنی که درادبیات مالی بحث های زیادی دراین خصوص مطرح شده است.
تأمین مالی پروژه ای نيز روشی برای تأمین مالی پروژه برپایه اعتبارات خود پروژه می باشد بدین معنا که عایدات پروژه تنها منبع اولیه واصلی برای بازپرداخت دیون پروژه خواهد بود بنابراین سرمایه گذاران یا وام دهندگان بدون حق رجوع اقدام به تأمین مالی پروژه می نمایند(همان، ص۹) مهمترین روشهای تأمین مالی پروژه ای عبارتند از :
الف) وام

دراین روش یک موسّسه با توجه به تضامین واعتبار پروژه سرمایه پذیر ومجریان آن اقدام به پرداخت وام می نماید منابع تأمین وام پروژه عبارتند از بانکهای داخلی، بانک توسعۀ اسلامی بانک جهانی صندوق ذخیره ارزی ، بانک توسعه آسیایی و …
ب) کمکهای بلاعوض موسّسات
تعدادی از موسّسات بزرگ بین المللی یا وابسته به شرکتهای بزرگ هستند که سالانه بخشی از بودجه خود را صرف کمک به پروژه های زیربنایی درکشورهای درحال توس

عه می نمایند که می توان بخشی از منابع مورد نیاز را از این موسّسات تأمین کرد.
ج) انتشار اوراق بدهی
این اوراق که نشانگر میزان مشخصی بدهی ناشر می باشد عبارتند از: اوراق قرضه ، اوراق مشارکت گواهی های سپرده
د) فایناس (فایناس خارجی)
فایناس درلغت به معنای «مالیه » یا «تأمین مالی» است ودرمباحث سرمایه گذاری به معني تأمین مالی از طریق استفاده ازمنابع داخلی و یا خارجی است به طور کلی فاینانس خارجی از منظر شیوه بازپرداخت اصل وسود متعلقه به دو دسته فایناس خودگردان و فایناس غیرخودگردان تقسیم می شود (وزارت نیرو، ۱۳۸۸) یکی ازروشهای متداول دراجرای پروژه ها فایناس خارجی است که براساس برنامه پنجم توسعه برای اجرای پروژه ها این روش تأمین مالی نیز مورد تأیید قرار گرفته است.
هـ ) قرارداد بیع متقابل
یکی ازپرکاربردترین روشهای تأمین مالی یک دهه اخیر درایران (وزارت نفت) برای اجرای پروژه ها بوده است به طورکلی تجارت متقابل دربرگیرنده ترتیبات بازرگانی گوناگونی است که در آن پرداخت به صورتی غیر از روش نقدی صورت می گیرد قرار داد بیع متقابل بدین گونه است که سرمایه گذار یا تأمین کنده منابع مالی پروژه از طریق دریافت محصول تولیدی پروژه به اصل سرمایه وسودهای متعلقه می رسد دراین گونه قراردادها معمولاً پیمانکار وظیفه تأمین مالی پروژه ، مسئولیت اجرائی ومهندسی ، مسئولیت سفارشات، ساخت ونصب، انتقال تکنولوژی وآموزش وراه اندازی پروژه در کشور میزبان را دارد وکلیه مراحل مذکورتحت نظارت فنی ومالی کشور میزبان(سرمایه پذیر) صورت می گیرد (محمدی ورزی قلمی، ۱۳۸۷) درایران درچارچوب برنامه اول توسعه اقتصادی ، اجتماعی وفرهنگی وبه استناد بند«ی» تبصره ۲۹ قانون یاد شده، آئین نامه معاملات متقابل درسال ۱۳۶۹ تصویب گردید.
و ) مشارکت درسرمایه گذاری
دراین روش تأمین مالی بخش دولتی وخصوصی به صورت شراکتی مسئولیت تأمین مالی واجرای پروژه ای را می پذیرند.
ز) سفارش ساخت(استصناع)

یکی از روشهای جدید تأمین مالی است که براساس آن تأمین کننده منابع مالی (سرمایه گذار) تعهد می کند که پروژه ای مشخص را در زمان معین اجرا کند البته دراین نوع تأمین مالی معمولاً شخص ثالثی به عنوان تأمین کننده منابع مالی وجود دارد. (ایزدخواه و اصغری زاده، ۱۳۸۶).
ح) قرارداد احداث، بهره برداری و انتقال(B.O.T )

این قرارداد یکی از جدیدترین قراردادهای تأمین مالی پروژه ای می باشد که از اوایل دهۀ ۸۰ ميلادي مورد استفاده قرار گرفت در این روش ، پروژۀ معینی بامجوز دولت توسط بخش خصوصی اجرا می شود ودولت اجازه می دهد که بخش خصوصی در ازاء مخارجی که تقبل کرده ، مدتی از پروژه ساخته شده بهره برداری کند وپس از سپری شدن مدت قرارداد ، پروژه وحق استفاده از آن را مجاناً به دولت منتقل نماید. به طور خلاصه مراحل (B.O.T ) به صورت زير مي باشد (میالنی زاده، ۱۳۸۵) :
۱- تشکیل شرکت پروژه توسط مجریان پروژه
۲- تنظیم سندمالی جهت جمع آوری منابع مالی از طریق استقراض ، اوراق قرضه وتعهد این منابع مالی
۳- تأمین مالی
۴- ساخت
۵- بهره برداری
۶- انتقال پروژه پس از انقضاء دوره
ط ) قرارداد احداث، تملک، بهره برداری (B.O.O )
دراین نوع قرارداد، سرمایه گذار خصوصی نسبت به ساخت، تملک، راه اندازی ونگهداری پروژه برای همیشه اقدام می نماید. دراین گونه پروژه ها معمولاً دولت نقش خریدار محصولات یا خدمات حاصل از پروژه را خواهد داشت. (وزارت نیرو، ۱۳۸۸)
ی) قرارداد ساخت، تملک، بهره برداری وانتقال (B.O.O )
دراین نوع قرارداد، سرمایه گذار امو

ال پروژه را برای مدت مقرر در پروژه تملک می نماید وسپس آنرا به دولت انتقال می دهد( همان، ص ۱۳)
ک) قراداد ساخت، تملک، بهره بر

داری وفروش (B.O.O.S)
چنانچه درپروژه های B.O.O شرکت خصوصی متعهد شود که پس از انقضای مدت معینی پروژه را در قبال دریافت مبلغی به دولت بفروشد قرارد B.O.O.S منعقد شده است. (وزارت نیرو ، ۱۳۸۸ )
ل) قرارداد احداث، اجاره، انتقال (B.L.T )
دراین نوع قرارداد سرمایه گذار خصوصی نسبت به احداث پروژه اقدام نموده ودولت هزینه های سرمایه گذاری بخش خصوصی را ازطریق اجاره دادن پروژه تحت شرایط وبرنامه توافق شده پرداخت می کند.
۴) قرارداد ساخت وانتقال (B.T )
چنانچه طرفین قرارداد توافق کنند که مالکیت پروژه بلافاصله پس از ساخت به دولت انتقال یابد قرارداد B.T منعقد شده است. البته ممکن است دولت پس از تملک پروژه، امتیاز بهره برداری را به سازنده بدهد که دراین صورت قرارداد B.T.O خواهد بود(رضوي ، ۱۹۹۶)

تأمین مالی پروژه ای براساس شخص تأمین کننده :
رویکرد های تأمین مالی پروژه ای براساس شخص تأمین کننده به سه بخش تقسیم می شود:
* تأمین مالی دولتی
* تأمین مالی خصوصی
* مشارکت بخش دولتی – خصوصی (ppp )
که در مشارکت بخش دولتی خصوصی

، قسمتي از منابع مالی از طریق دولت یا بخش عمومی و قسمتی نیز توسط بخش خصوصی تأمین می شود که روشهای ذکر شده دربخش قبلی تعدادی از این نوع هستند.
ارایه مدل:
الف) مختصری درخصوص فرا بورس ایران:
شرکت فرابورس ایران پیرو قانون بازار

سرمایه مصوب آذر ماه ۱۳۸۴ درایران تأسیس شد این شرکت که یک شرکت سهامی عام بوده ودرسال ۱۳۸۸تأسیس شده است دارای ۴ بازار اول، بازاردوم، بازار سوم ، و بازار اوراق مشاركت می باشد به طورکلی این بازار به منظور دسترسی شرکتهای کوچکتر و سایر ابزارهای مالی به بازار سرمایه ایجاد شده است. بازار سوم فرابورس به تأمین مالی یکبارۀ شرکتها وپروژه ها بر می گردد به این معنا که شرکتها وپروژه ها و سهامی که فقط یک بار برای تأمین مالی پذیره نویسی می شوند مي توانند از طريق اين بازار اقدام نمايند (تبصره ماده ۱۱ دستورالعمل پذيرش و عرضه اوراق بهادار در فرابورس مصوب فروردين ۱۳۸۸) .
ب) مشارکت عمومی – خصوصی
مشارکت عمومی خصوصی به عنوان روش موثری برای تخصیص ریسک ها ومسئولیت ها درتوسعه زیرساختها درنظرگرفته شده است در این مشارکت به جای اینکه بخش عمومی نسبت به تدارک دارایی سرمایه ای و ارایه خدمات عمومی اقدام نماید این بخش خصوصی است که از طریق یک کسب وکار ، دارایی مورد نیاز را تدارک و نسبت به ارایه خدمات به عموم اقدام و در عوض حق الزحمه دریافت می کند بنابراين مشارکت عمومی خصوصی عبارتست از مشارکت بین بخش عمومی و خصوصی به منظور ارایه یک پروژه یا یک خدمت . در واقع هدف كلي مشاركت عمومي – خصوصي عبارتست از ساختاردهي ميان طرفين ، به طوري كه ريسكهاي به وجود آمده به بهترين شكل كنترل شده و ارزش آفريني از طريق بهره برداري از مهارت ها و صلاحيت هاي بخش خصوصي ايجاد گردد (هيبتي و احمدي ، ۱۳۸۸).
ج) مدل تأمین مالی

مرحله ۶

ج)تشریح مدل:
مرحله ۱) دراین مرحله دولت طی اعلان عمومی یا

مذاکره اجرای پروژه را به اطلاع می رساند .
مرحله۲) بخش خصوصی آمادگی خود را جهت اجرای پروژه اعلام کرده و با محوریت این بخش شرکت پروژه با سرمایه اولیۀ مبلغ مورد نیاز اجرای پروژه تأسیس می شود دراین مرحله بخش خصوصی تعهد خریدسهام (تامين مالي پروژه)را با

یک کنسرسوم به امضاءمی رساند.
مرحله ۳) هنگام اجرای پروژه و زمانیکه منابع مالی موردنیاز باشد بخشي از سهام شرکت پروژه در بازار سوم فرابورس پذیره نویسی می شود.
مرحله ۴) با منابع گردآوری شده ازمحل تعهد شده موسسین وپذیره نویسی عموم پروژه آغاز می شود با اجرای پروژه مرحلۀ ۵ نیز شروع می شود.
مرحله ۵) جهت کاهش ریسک وافزایش نقد شوندگی ، سهام شرکت پروژه دربازار اول يا دوم فرابورس پذیرفته می شود.
مرحله ۶) درصورتیکه پذیره نویسی مرحله ای باشد درمواقع نیاز به منابع مالی بنابر پیشرفت پروژه پذیره نویسی بعدی انجام می شود تا پروژه به اتمام برسد.
مرحله ۷) با اتمام پروژه و پس از دوره بهره برداری ،مالكيت آن بخش از شرکت پروژه كه متعلق به بخش خصوصي (مجري) بود به دولت منتقل می شود.
مرحله ۸) با انتقال مالکیت سهم بخش خصوصی ، دولت بخش دیگری از سهام شرکت پروژه را به عموم عرضه کرده و یا در اختیار خود نگه می دارد.
به این ترتیب با مشارکت بخش عمومی وخصوصی یک پروژه به بهترین نحو تأمین مالی واجرا می شود.
بحث ونتیجه گیری:
دسترسی به منابع مالی براي سرمایه گذاری درپروژه های زیربنایی ، پیشرفتهای سریع بعدی را نیز به دنبال دارد با استفاده از مدل ارایه شده اولاً محدودیت دولت در تأمین منابع مالی پروژه های زیربنایی رفع شده و عموم مردم و بخش خصوصی متخصص به مشارکت گرفته می شوند و چون بخشی از این تأمین مالی به عموم مردم بر می گردد از ای

 

ن طریق دولت توانسته است به واسطۀ بازار فرابورس به پس اندازهای مردم دسترسی پیدا کرده و آن را در راه توسعه کشور به کارگیرد از طرف دیگر با پرورش بخش خصوصی و مشارکت در پروژه هاي بزرگ امکان تربیت وپرورش پیمانکاران بزرگ كه می توانند سرمایه گذاران بزرگی نیز باشند ایجاد می شود و همانا فلسفۀ وجودی بازار سرمایه که تخصیص بهینه منابع می باشد تحقق يافته و همچنين هدف دولت که اجرای پروژه ها ومشارکت بخش خصوصی برای ایجاد اشتغال است نيز محقق می شود.

منابع :
ایزدخواه، محمدمهدی واصغرزاده، عزت ا… ،(۱۳۸۶ )، تأمین مالی در پروژه هاي تکنولوژی محور درمراحل مختلف عمرمحصول ، تهران ، دانشگاه تهران
انجمن علمی بازرگانی ایران(نقره کار شیرازی، حسین) (۱۳۸۷) ، بررسی نحوه تأمین مالی صادرات بخش خصوصی از طریق منابع خارجی ، تهران وزارت بازرگانی
فتحی، محمدعلی (۱۳۸۸ ) مروری برتجربه فایناس فازهای ۹و۱۰ پارس جنوبی، تهران، دانشگاه صنعتی شریف
محمدی، مهدی وزرین قلم سارا (۱۳۸۷)، «تأمین مالی پروژه های زیربنایی» تهران، انتشارات جهاد دانشگاهی
میلانی زاده ، علیرضا(۱۳۸۵) اصول تنظیم قرارداد: بررسی انواع قراردادهای بین المللی وداخلی قابل استفاده حقوقدانان، سهند، میلان افروز
وزارت نیرو (۱۳۸۸ ) روشهای تأمین منابع مالی پروژه های خدمات فنی ومهندسی ، تهران دفتر بررسی های اقتصادی وتوسعه صادرات
هیبتی ، فرشاد واحمدی، قوسی (۱۳۸۸ ) ، مشارکت

عمومی – خصوصی در روگذاری پروژه ای زیرساختی دولتهای مرکزی ومحلی به بخش خصوصی. تهران، دانشگاه صنعتی شریف.
هیبتی ، فرشاد واحمدی موسی (۱۳۸۷) ، مدیریت دیسک درمشارکت های عمومی خصوصی پروژه هاي زیربنايي، تهران، دانشگاه، صنعتی شریف
Rezari,Hossen(1996) Financing Energy project in Emerging Economics pen well publishing ,Tuls oklahoma.