بررسي تأثیر هزینه نمایندگی بر بدهی های
کوتاه مدت شركت ها در بورس اوراق بهادار

چکیده:
هدف اصلی این تحقيق بررسي تاثیر وارتباط هزینه نمایندگی بر اهرم های مالي کوتاه مدت شركت ها در بورس اوراق بهادار به عنوان مهمترين بازار سرمايه ايران می باشد. هدف یاد شده به وسیله چهار پرسش اصلی و فرضیه های تحقيق مورد آزمون قرار گرفته است. نوع تحقیق توصیفی ـ تجربی و روش ما تحققی می باشد. اطلاعات مورد نياز اين تحقيق به روش ميداني و ك

تابخانه‌اي با مراجعه به اسناد ومدارك وسايت مركزي بورس اوراق بهادارتهران جمع‌آوري گرديده است. جامعه آماري وقلمرو اين تحقيق كليه شركت هايي كه ازسال۱۳۸۰ تا سال۱۳۸۳به تعداد ۱۲۷شركت داراي اطلاعات كامل۴ ساله بودند انتخاب شدند روش انتخاب از طریق کل جامعه آمار توصیفی و حذف متغیرهای مزاحم همراهه انجام شده است برای تجزیه و

تحلیل اطلاعات تحقیق از مدل رگوسيون خطي چند متغیره و نرم افزار SPSS استفاده شده که به شرح زیر می باشد:
Short. Leverage =a+ β GROWT + β SIZE+ β TANG + β PROF
از نتايج فرضيه های تحقیق مشخص گرديد تنها ۵٫/.از تغ

ییرات اهرم های مالی كوتاه مدت قابل توجیه است وبقیه آن یعنی ۹۵/. باقی مانده توسط عوامل دیگری تعیین می گردد. و به جزءدارايي هاي مشهود و سودآوری دو متغير مستقل يعني اندازه، و رشد بر نسبت اهرم مالی کوتاه مدت شركت هاي پذيرفته شده در بورس تهران تاثیر گذار هستند. و چون β یک متغيردارائی مشهودTANG مثبت و سه متغير منفی مي باشد بنابراين اين چهار متغيير با نسبت اهرم مالی کوتاه مدت رابطه مثبت و منفی دارند. و رابطه اش (دارائی مشهود) بااهرم مالی کوتاه مدت مثبت وبی معنا می باشد،

واژه های کلیدی: هزینه نمایندگی. بورس. ا وراق بهادار ايران. اهرم های مالی کوتاه مدت. سهامداران. طلبكاران.

۱- مقدمه:
موضوع هزینه نمایندگی براي مدت زمان طولاني موضوع جالب و سؤال برانگيز در مديريت مالي مي باشد كه تا كنون جواب مشخصي براي آن ارائه نشده است. ساختاربهینه مالی يكي از مهمترين تصميمات شركت مي باشد بنابراين تعجب آور نيست که قبلاً مطالعات بسيار زيادي در اين محدوده منتشر شده با شد. اما هنوز تعدادي موضوعات مهم در اين مورد بدون حل باقي مانده است. يكي از اين موضوعات مسئله هزینه نمايندگي و تاثير آن بر روي اهرم های مالی کوتاه مدت شرکت ها مي باشد. اصولاً سرمايه گذاران خصوصي براي كسب بازدهي سرمايه گذاري مي كنند.
کا هش هزینه يكي از راه هاي كسب بازدهي است، ساختار مالی را می توان نحوة ترکیب سرمایه شرکت از بدهی ها وحقوق مالکانه تعریف کرد. ما در اين تحقيق به بررسي رابطه متغييرهاي هزينه نمايندگي با اهرم های مالی کوتاه مدت می پردازیم.
۱-۱بيان مسئله :
اصولا سرمايه‌گذاران شركت به دو گروه تقسيم مي‌شوند، گروهي كه بر جريان نقدي شركت ادعايي ثابت دارند و وجوه حاصل ازتامین مالی توسط گروه اول را بدهي‌ها مي‌ناميم .وگروه دوم گروهي كه بر باقيمانده اين جريان نقدی ادعا دارند ، حقوق مالكان را تشكيل مي‌دهند.اگر بدون توجه به اينكه چه كسي باعث بوجود آمدن هزينه‌هاي پيگيري مي‌گردد، در نهايت اين سهام‌داران هستند كه متحمل اين هزينه‌ها مي‌شوند. طلبكاران ب

ا پيش‌بيني هزينه‌هاي پيگيري،نرخ‌هاي بهره بالاتري‌ را در نظر مي‌گيرند هزينه‌هاي نمايندگي نيز درست شبيه به هزينه‌هاي ورشكستگي، تمايل شركت‌ها را به انتشار اوراق قرضه محدود مي‌نمايد. چرا كه با افزايش ميزان بدهي به هزينه‌هاي پيگيري قراردادهاي اعطاي وام مفصل‌ترودقيق‌تر، افزوده مي‌شود. اين هزينه‌ها بر هزينه‌هاي ورشكستگي اضافه شده و باعث مي‌شود تا مزيت مالياتي بدهي در سطح پايين‌تري خ

نثي گردد.
درشركت هاي ايراني بدهي ها اغلب اعتباراتي است كه درقالب عقود مختلف مجاز دربانكداري اسلامي در اختيارآنان نهاده شده است كه اين پايان ‌نامه درصدد است اين اطلاعات را ازطريق انجام آزمون‌هاي آماري فراهم نمايد.
۲-اهداف تحقيق
هدف اصلي بررسي تاثیر هزینه نمایندگی بر اهرم های مالي بلند مدت وکوتاه مدت شركت ها وارتباط آنها با يكديگر در بورس اوراق بهادار به عنوان مهمترين بازار سرمايه ايران است.هدف جز بررسي تئوري‌هاي مالي مربوط به هزینه نمایندگی با شرايط وبازاركشورهاي پيشرفته در مقايسه با بازار نوپاي سرمايه ايران است
۳- پیشینه وادبيات تحقیق :
تئوری هزینه نمایندگی امروزه يكي از با اهميت ترين انواع

تحقيقات حسابداري است. اين تحقيقات ممكن است قياسي يا استقرايي باشد و مورد خاصي از تحقيقات رفتاري نيز محسوب مي شود اگر چه ريشه هاي تئوري نمايندگي در مديريت مالي و اقتصاد است.
ارتباط نمايندگي به صورت عام عبارتست از قراردادي كه به واسطه آن يك يا چند شخص كه آمر(آن) خوانده مي‌شود(ند)، شخص ديگري را بنام نماينده براي

 

انجام بعضي خدمات از طرف خود مي‌گمارد(ند)
مديران از طرف صاحبان موسسات وكالت دارند كه به جاي آنها تصميم بگيرند با وجود اين اهداف مشخص مديران با سهامداران فرق دارد. مسئله وکیل- موکل یا تئوری نمایندگی تنها زمانی ظهور میکند که بین مالکیت با مدیریت و نظارت جدایی حاصل شود .
۱-۳ عناوین تعارض درنمایندگی:
۱- ۱-۳ تضاد منافع سهامداران در مقابل مدیریت:
تفاوت اهداف مدیروسهامداران موجب بروزآن می شود براي رفع آن:اولا به مديران شركت ها منحصراً بر مبناي تغييرات سهام پاداش داده شودتا باعث كاهش هزينه هاي نمايندگي گردد
دوما كنترل و نظارت بر عملكرد مديريت توسط سهامداران
راه بهینه حالتي است كه پاداش مديران اجرايي با عملكرد آنها مرتبط گردد واز سوی دیگر مقداری نظارت هم اعمال شود.
۲-۱-۳ دومین تعارض نمایندگی:سهامداران دربرابر بستانکاران:
بستانکاران برای پرداخت اصل وبهره وام نسبت به بخشی از جریان درآمد و در صورت ورشگستگی نسبت به دارایی های شرکت ادعادارند و ازطرفي تاثيرسهامداران بر تصمیم های مدیران و کنترل ریسک شرکت زيادكرده و موجب پیچیده شدن شرایط اعتبار دهندگان و افزایش ریسک می شود در نتيجه نرخ بازده مورد نظر مربوط به وام های شرکت بالا رفته و ارزش اوراق قرضه شرکت در دست مردم کاهش مي یابد حال این مسئله مطرح است که آيا سهامداران مي توانند ثروت اعتبار دهندگان را از دست آنهادرآورند جواب منفي است اگر اعتبار دهندگان درک کنند که مديريت شرکت ازآنها سوءاستفاده می کند آنها با چنين شرکتي کنار نخواهند آمد و نرخ بهره واقعي بالاتري را براي جبران احتمال از دست دادن ثروت تقاضا خواهند کردبا افزايش نرخ بهره و بندهاي محدود کننده قرارداد وام سهامداران متضررخواهندشد با توجه به موارد فوق: سهامداران بايد به گونه اي رفتار کنند که توازن بين اهداف سهامداران واعتبار دهندگان ايجاد شود
۳-۱-۳ سومین تعارض نمایندگی:تعارض بین سهامداران،مدیران واعتبار دهندگان
هنگامی که یک شرکت با ورشگستگی روبرو می ش

ود باید تصمیم گرفت که آیا از طریق فروش دارایی ها آن را منحل کرد یا اینکه با توجه به اصل تداوم فعالیت در ساختارآن تجدید نظر نمود و امکان ادامه حیات آن را فراهم ساخت معمولاً مدیران برای حفظ شغل وپست خود درصدد تجدید سازمان هستند. اعتباردهندگان خواستارانحلال شرکت هستند ، چون وجوه خود را با سرعت نسبتاً زیادی بدست می آورند ازسوی دیگر سهامداران می توانند مدیران را جایگزین کنندالبته اگر تصور کنند که وجود آنها باعث می شود مبلغ زیادی را از دست بدهند چنین اقدامی موجب ایجاد تعارض یا تضاد منافع بین مدیریت وسهامداران،یا اعتبار دهندگان یا هردوبشود لذا. هرنوع تجدیدسازمانی براي شرکت درحال ورشگستگی مستلزم این است که بین اعتباردهندگان سهامداران ومدیران وطرفهای گوناگونی که منافع مختلف در سازمان دارند مذاکره های فشرده انجام شود

۲-۳ منابع هزينه نمايندگي:
۱- از ديدگاه مالي
– زماني که مديريت سرمايه شرکت را در جاهايي سرمايه گذاري کند که ارزش افزوده اقتصادي براي شرکت ندارد اما منافع مديران را در بر دارد.

 

– سيماي ريسک مديران مي باشد مديران ريسک گريزو سهامداران ريسک پذيرموجب شکست سهامداران می شود
– در يک نگاه سازماني، وکيل به دو دليل به اندازه کافي منفعت موکل را دنبال نمي کنند:
خطر اخلاقي(خطر اخلاقي به عدم تلاش مديريت)
انتخاب ناسازگار(عدم ارائه توانايي هاي مدیر پس از استخدام )
۲- از ديدگاه مديريت
-هزينه هاي مستقيم و غير مستقيم پاداش
– هزينه بي کفايتي که به صورت معکوس با هزينه هاي پاداش در ارتباط مي باشد.
– هزينه پاداش و هزينه بي کفايتي به طور معکوس با هم رابطه دارند هزينه پاداش زياد، هزينه بي کفايتي کم و زمانيکه هزينه پاداش کم، هزينه بي کفايتي زياد می شود در نتيجه هزينه نمايندگي زماني حداقل مي باشد که کل هزينه پاداش برابر کل هزينه بي کفايتي شود.
۳-۳ ابزارکنترل هزينه تعارض نمايندگي:
۱-۳-۳ بازار کار مديريتي
Famaدر سال ۱۹۸۰ نشان داد. سه حالت براي بازار مديريت وجود دارد۱- استعداد و سليقه مدير ۲- بازار نيروي مديريتي کارا ۳- پرداخت پاداش به مدیران درزمان دستیابی به منافع سهامداران به هر حال بازار نيروي مديريتي مي تواند عامل مهمي در کاهش هزينه نمايندگي، جدايي مالکيت سهام و کنترل تصميم گيري در ترکيب شرکت ها باشد.
۲-۳-۳ هيئت مديره شرکت:
در تئوري هيئت مديره در شرکت هايي که مجمع عمومي ساليانه دارند مستقيماً به وسيله سهامداران انتخاب مي شوند.اگر اين مديران خواستار ماندن در پست هايشان باشند آنها بايد تصميم هايي بگيرند که دارايي سهامداران شان را حداکثر کنند.
۳-۳-۳ سياست تأمين مالي شرکت:
ساختار و سياست مالي شرکت ممکن است عامل قوي

براي کنترل نمايندگي باشد. از آنجايي که مسئله نگهداري درآمدها برمي گردد به اينکه چگونه مديران با جريان نقدي آزاد برخورد مي کنند، بنابراين سياست و ساختار مالي مناسب مي تواند شدت مسئله راکاهش دهد.

۴-۳-۳ استفاده از سياست تقسيم سود براي کاهش تعارض نمايندگي
پرداخت سود سهام، هزينه نمايندگي جريان نقدي آزاد را کاهش و هزينه هاي خارجي ناشي از آن را افزايش دهد.
۵-۳-۳ تاثير پاداش مديريت در کاهش تعارض نمايندگي
شواهد نشان مي دهد که مديران اجرائي شرکت واقعاً مطابق اينکه چقدر خوب براي سهامداران شان عمل مي کنند، پاداش دريافت مي کنند.
۶-۳-۳مالکيت سهام مديريت
آخرين روش براي کاهش تعارض مي تواند مالکيت سهام توسط مديريت باشد.
۷-۳-۳ اهرم های مالی کوتاه مدت( بدهی های جاری)
کلیه تعهدات بدهی که سررسید تسویه آن کمتریا حداکثردر یکسال مالی باشد مانند:
– حساب های پرداختنی
– اسناد پرداختنی
– آن بخش از بدهی های بلند مدت که در دوره جاری سررسید می شود.
– بدهی به کارکنان
۴-۳ ارتباط هزینه نمایندگی واهرم های مالی :
اهرم مالی یک تیغ دو لبه است اگر فروش کاهش یابد هزینه ها بالارفته و بازده دارایی هاکمتر می شود وموجب کاهش شدید بازده حقوق صاحبان سهام شرکتی که وام دارد می گردد شرکتی که بدهی ندارد سود نشان می دهد ولی شرکتی که وام دارد زیان نشان می دهدودر نتیجه بازده حقوق صاحبان سهام منفی می شود.شرکتی که وام ندارد به سبب داشتن ترازنامه بسیارقوی می تواند دردوره رکودادامه حیات بدهد وآماده ورود به دوره رونق اقتصادی شود. ساختار مالي و سياست مالي شرکت ممکن است عامل قوي براي کنترل نمايندگي باشد مسئله نگهداري درآمدها برخورد مديران با جريان نقدي آزادوساختار مالي مناسب مي تواند شدت مسئله را کاهش دهدممكن است اهرم مالی کم باعث استفاده از وام بیشتربشودنتایج تحقیقات نشان می دهد وام بیشتر هزینه نمایندگی و ورشکستگی کمتری به شرکت وارد می کنددرمواقعی نیز هزینه نمایندگی به علت سرمایه گذاری نادرست بوده و بوسیله بدهی کوتاه مدت کاهش می یابد بزرگ تر بودن نسبت کل دارایی هزینه نمایندگی بدهی را کمترکرد

ه واهرم های مالی بالاتر به مشکلات نظارت نمایندگ

ی شرکت کمک می کند مدیران برای کاهش هزینه نمایندگی از اهرم های مالی کمتر استفاده می کنند .
در تحقیقی ازhomas L. Sporleder and LeeAnn E. Moss(2004) تحت عنوان:
دانش سرمایه،دارایی نامشهود واهرم مالی: مدارکی ازشرکت های بیولوژیکی کشاورزی درآمریکا از روش رگرسیون خطی براي دوره زمانی از سال۱۹۸۰ تا سال۲۰۰۰ دررابطه با چهارمتغير و اهرم مالی مختلف بکار بردند و بطور مجموع به این نتيجه رسیدند که:
۱- رابطه مثبت بين اهرم مالی و اندازه وجود دارد.۲- رابطه متبت بين اهرم مالی ودارایی های مشهود وجود دارد.۳- رابطه منفی بين اهرم مالی ورشد وجود دارد.۴- رابطه مثبت بين اهرم مالی وسودآوری وجود دارد.
Green and Murind ،(۲۰۰۳)؛در تحقیقی تحت عنوان:
اثر سیاست مالیات روی بدهی شرکت در اقتصاد در حال توسعه: مطالعه ای از شرکت های هندی براي دوره زمانی از سال۱۹۸۹ تا سال ۱۹۹۹ به این نتيجه رسیدند که:
۱- رابطه مثبت بين اهرم مالی واندازه وجود دارد.در کل با توضیحاتی که اندازه وابسته به تنوع بخشیدن است سازگاری دارد بنابراین با ریسک کمتر اهرم مالی بزرگ تر دارد.
۲- رابطه منفی بين اهرم مالی ورشد وجود دارد.
۳- رابطه منفی بين اهرم مالی وسودآوری وجود دارد.
۴- ضرایب روی دارایی های مشهود رابطه بی معنی نشان
نوع تحقیق توصیفی ـ تجربی و روش ما تحققی است. برای تجزیه وتحلیل اطلاعات تحقیق از مدل رگرسيون خطي استفاده شده كه يكي از مهم ترين ابزارهاي اقتصاد سنجي مي باشد
۱-۳متغیرهای تحقیق :
Short. leverage: اهرم مالي هاي كوتاه مدت كه از نسبت بدهي كوتاه مدت به كل دارايي به دست مي آيد .
رشد: دارايي‌هادرصد تغييرات در ارزش دارايي‌ها
دارايي‌هاي مشهود: نسبت دارايي‌هاي ثابت به كل دارايي‌ها
اندازه دارايي‌ها: ] كل دارايي‌ها Ln «لگاريتم طبيعي» [ لگاريتم طبيعي كل دارايي‌ها
سود آوري : نسبت سود قبل از ماليات به ارزش دفتري كل دارايي‌ها
۲-۳ قلمرو تحقيق:
قلمرومکانی شامل شرکت هاي سهامی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران می باشد. و قلمروزماني به سال‌هاي ۱۳۸۰ تا سال ۱۳۸۳شمسی بوده و اسامي آنها توسط سازمان بورس اوراق بهادار تهران درگزارشات درج شده است.
۳-۳ فرضيه‌های تحقيق به شرح زير تدوين و به آزمون درآمده که عبارتند از:
۱- بين نسبت اهرم مالی کوتاه مدت و رشد شرکت رابطه معناداری وجود دارد.
۲- بين نسبت اهرم مالی کوتاه مدت و اندازه شرکت رابطه معناداری وجود دارد.
۳- بين نسبت اهرم مالی کوتاه مدت و دارايي‌هاي مشهودشرکت رابطه معناداری وجود دارد.
۴- بين نسبت اهرم مالی کوتاه مدت و سودآوری شرکت رابطه معناداری وجود دارد.
۴-۳ جامعه وحجم نمونه آماري:
جامعه آماري شامل شركت هايي مي‌باشند كه در سال۱۳۸۰ و قبل از آن وارد بورس شده و تا سال۱۳۸۳ در بورس داراي اطلاعات كامل۴ ساله بودند انتخاب شدند. وحجم نمونه ازتعداد ۱۲۷شركت داراي اطلاعات كامل۴ ساله از ميان ۳۰۶ ش

 

ركت فعال در بورس انتخاب شده است ضمنا روش انتخاب نمونه انتخاب کل جامعه آمار توصیفی و حذف متغیرهای مزاحم همراهه است
۵-۳ روش جمع آوري اطلاعات:
اطلاعات مورد نياز اين تحقيق به روش ميداني و كتابخانه‌اي با مراجعه به اسناد ومدارك وعمدتاً از روي صورت هاي مالي شركت هاي نمونه وسال نامه ‌ها وسايت مركزي بورس اوراق بهادارتهران جمع‌آوري گرديده است.
مدل آماری و روش تجزيه و تحليل اطلاعات:
از آنجا كه اين تحقيق به دنبال مطالعه تاثير عوامل مختلفي مانند دارائی هاي مشهود،اندازه دارائی ها رشد دارائی ها و سودآوری مي‌باشد، لذا در آزمون فرضيه‌هاي تحقيق از تجزيه و تحليل رگرسيون و آزمون t استيودنت استفاده شده است. براي انجام اين تجزيه و تحليل از نرم افزار SPSS استفاده شده. به طور كلي دو رويكرد جهت آزمون فرضيات در تجزيه و تحليل رگرسيون وجود دارد رويكرد سطح معني دار و رويكرد سطح اطمينان
۱- رويكرد آزمون معني دار بودن: با فرض معادله رگرسيون معيني (y=a+βx+e)گامهاي لازم براي انجام آزمون معني به صورت زير مي باشد:
– محاسبه آماره آزمون
– وجود جدول توزيع كه با آن آماره برآوردي مقايسه مي شود
– سطح معني كه با a نشان داده مي شود
۲- رويكرد سطح اطمينان براي آزمون فرضيه:
– انتخاب سطح اطمينان a(كه طبق معمول ۵%مي باشد
– استفاده از جدول t جهت يافتن مقدار بحراني مناسب كه داراي۲ n- df=درجه آزادي مي باشد.
– اجراي آزمون
ضريب مثبت β نشان دهنده اين است كه رابطه مثبتي بين متغير مستقل و وابسته وجود دارد و بالعكس. ضريب a بدين معني است كه در صورت صفر بودن متغير مستقل متغير وابسته داراي اين مقدار مقدار a خواهد بود. و هر چه مقدار β متغيري نسبت به متغير ديگر بيشتر باشد نشان دهنده اين است كه تاثير اين متغير نسبت به متغير ديگر بيشتر مي باشد.
بنابراين مدل رگرسيوني كه در اين تحقيق آزمون مي شود ب

ه صورت زير مي باشد:

 

Short. leverage =a+ β GROWT + β SIZE+ β TANG + β PROF
تجزیه وتحلیل اطلاعات:
۱-۴مقدمه
تحقيق را مي‌توان يك فعاليت سيستماتيك تعريف كرد كه به كشف و پروراندن مجموعه‌اي از دانش سازمان‌يافته مي‌پردازد. به عبارت ديگر تحقيق عبارت است از تجزيه و تحليل و ثبت عيني و سيستماتيك مشاهدات كنترل شده كه ممكن است به ايجاد قوانين كلي، اصول يا نظريه هايي بيانجامد و منجر به پيش‌بيني يا احتمالاً كنترل نهايي رويدادها شود. شناخت علمي، شناختي است كه هم با استدلال و هم با تجربه (مشاهده) قابل اثبات مي‌باشد. اعتبار منطقي و تأييد تجربي ملاك هايي هستند كه در ارزيابي ادعاهاي علمي به كار گرفته مي‌شوند. اين ملاك ها در قالب فعاليت هاي تحقيقاتي در فرآيند تحقيق گنجانده مي‌شوند.
۲-۴ اهرم مالی کوتاه مدت وجدول۴-۸ كه خلاصه‌اي از وضعيت داده‌ها را نشان مي‌دهد
جدول۴-۸

در جدول۴-۹ نیز خلاصه ای از تجزیه رگرسیون چند متعیره مشا هده می گردد. با توجه به این جدول ملاحظه می گردد، که ضریب تبیین مدل تصحیح شده(۲R)معادل(۰۴۵/۰)می باشد بنابراین مدل رگرسیون خطی حدود۵ %تغییرات اهرم های مالی كوتاه مدت را توجیه یا تعيين مي كند به عبارت دیگرتنها ۵٫/.از تغییرات اهرم های مالی كوتاه مدت توسط این مدل رگرسیون چند متغیره قابل توجیه است وبقیه آن یعنی ۹۵/. باقی مانده توسط عوامل دیگری تعیین می گردد

۴-۹خلاصه مدل

۳-۴ جدول تجزیه واریانس رگرسیون اهرم مالی کوتاه مدت:
باتوجه به جدول۴-۱۰ ملاحظه می گردد که رگرسیون بطور شدید و در سطح احتمال کمتر از۱٫/. معنی دار بوده لذا رابطه رگرسیون از لحاظ آماری معنی دار بوده ودارای اعتبار می باشد.

۴-۱۰تجزیه واریانس رگرسیون

۴-۴ جدول ضرايب رگرسیون چند متغیره اهرم مالی کوتاه مدت:
جدول ۴-۱۱ضرايب رگرسیون چند متغیره

با توجه به مدل رگرسیون همانگونه كه در جدول۴-۱۱ مشاهده مي شود ازبین چهار متغير مستقل فقط دو متغیر اندازه و رشد به جزء دارايي هاي مشهود و سودآوری داراي مقدار احتمالي كوچكتر از ۵ درصد مي باشند این به اين معني است كه اين دو متغير

در سطح معني ۵ درصد معني دار مي باشند. با توجه به اصل تعميم در آمار مي توان نتيجه گرفت كه اين دو متغير مستقل يعني اندازه و رشد بر نسبت اهرم مالی کوتاه مدت شركت هاي پذيرفته شده در بورس تهران تاثیر گذار هستند.در نتيجه مي توان بيان كرد چون اين دو متغير بعنوان متغير هاي هزينه نمايندگي بيان شده اند بنابراين هزينه نمايندگي

 

نيز بر اهرم های مالی کوتاه مدت موثر مي باشد .با توجه به جدول۴-۱۱از نظرمیزان تاثیر هر یک از چهار متغیری که تاثیر آنها بر اهرم مالی کوتاه مدت به اثبات رسیده است می توان اینگونه بیان نمود که چون β یک متغيردارائی مشهود مثبت مي باشدو سه متغير منفی مي باشد بنابراين اين چهار متغيير با نسبت اهرم مالی کوتاه مدت رابطه مثبت و منفی دارند. و β مربوط به متغیر دارائی مشهود از سه متغیر سود آوری ،اندازه و رشد کمتر وحتی رابطه اش بااهرم مالی کوتاه مدت مثبت وبی معنا می باشد، پس تاثیری براهرم مالی کوتاه مدت ندارد ولی β مربوط به متغیررشد از سه متغیر بیشتر می باشد،پس تاثیر این متغیر بر اهرم مالی کوتاه مدت از آن متغیرها بیشتر می باشد.
۵ -نتیجه گیری تفسير وپیشنهادات:
به طور كلي نتايج رگرسيون با توجه به تاثير هر يك از عوامل ونتايج آزمون فرضيات تحقيق به شرح زیر ارائه مي شود.
۱-۵ رشد: با توجه به فرضيه اوّل ، رابطه بین متغیر مستقل رشد بااهرم مالی کوتاه مدت معنادار به دست آمد.نتایج رگرسیون چند متغیره بر روی ۱۲۷شرکت پذیرفته شده دربورس ایران که درآن رشد به عنوان متغیر مستقل و اهرم های مالی کوتاه مدت به عنوان متغیر وابسته در نظرگرفته شده با توجه به جدول۴-۱۱مشاهده شدکه متغیر مستقل( رشد) باضریب بتا۱۷۴/- اهرم مالی کوتاه مدت رابطه منفی ومعنادار دارد یعنی با افزایش رشدو توسعه شرکت ها اهرم مالی کوتاه مدت کاهش می یابد با درنظرگرفتن اصل تعمیم در آمار می توان نتیجه گرفت که این متغیر مستقل یعنی (رشد) برروی اهرم مالی کوتاه مدت شرکت های پذیرفته شده دربورس تهران خیلی کم تاثیر گذارمی باشد.براساس ضرايب ا هرم مالی کوتاه مدت نشان می دهد۲/۵درصد از تغییرات متغیر وابسته اهرم مالی کوتاه مدت قابل استناد به تغییرات متغیر مستقل رشد می باشد وبقیه تغییرات ناشی ازعوامل دیگروشانس میباشد. این رابطه بابعضی از نتایجی که در کشورهای پیشرفته(G-7) بدست آمده مطابقت می کند تحقیقات نشان می دهدکه هر چه شرکت رشد خوبی داشته باشد می تواند وام بیشتری بگیرد تاهزینه نمایندگی و ورشکستگی کمتری به شرکت وارد شود
۲-۵ اندازه: با توجه به فرضيه دوم رابطه معناداری(دقیقی) بین اندازه شرکت وکوتاه مدت بدست آمد. نتایج رگرسیون چند متغیره بر روی ۱۲۷شرکتپذیرفته شده در بورس ایران که درآن اندازه به عنوان متغیر مستقل و اهرم های مالی کوتاه مدت به عنوان متغیروابسته درنظر گرفته شده با توجه به جدول۴-۱۱مشاهده شدکه متغیر مستقل (اندازه)باضریب بتا۱۰۴/-بااهرم مالی کوتاه مدت رابطه داشته وباافزایش اندازه شرکت ها نسبت اهرم های مالی کوتاه مدت کاهش می یابدضرایب تعیین دراهرم مالی کوتاه مدت۵۲/۰ می باشد که نشان می دهد۲/۵ درصدازتغییرات متغیر وابسته اهرم مالی کوتاه مدت) قابل استناد به تغییرات متغیر مستقل اندازه دارائی هامی باشدوبقیه تغییرات ناشی ازعوامل دیگر وشانس می باشد.
۳-۵ دارایی های مشهود:با توجه به فرضيه سوم بین متغیر مستقل دارائی های مشهود و اهرم مالی کوتاه مدت رابطه معناداری به دست نیامد. براساس این فرضیه ونتایج رگرسیون چند متغیره بر روی ۱۲۷شرکت پذیرفته شده دربورس ایران که درآن دارائی های مشهودبه عنوان متغیر مستقل و اهرم های مالی کوتاه مدت به عنوان متغیروابسته درنظر گرفته شده با توجه به جدول ۴-۱۱مشاهده شدکه متغیر مستقل دارائی های مشهود باضریب بتا۰۱۷/۰با اهرم مالی کوتاه مدت رابطه مثبت وبی معنا دارد با درنظرگرفتن اصل تعمیم در آمار میتوان نتیجه گرفت که این متغیر مستقل برروی اهرم مالی کوتاه مدت شرکت های پذیرفته شده دربورس تهران (نمونه)بی تاثیربوده و ضريب تعيين دراهرم مالی کوتاه مدت۵۲/۰ می باشد میباشد که نشان می دهد۲/۵ درصدازتغییرات متغیر وابسته اهرم مالی کوتاه مدت قابل استناد به تغییرات متغیر مستقل دارائی های مشهود می باشدوبقیه تغییرات ناشی ازعوامل دیگر و شانس بستگي دارد.
شركت هائي كه دارايي هاي وثيقه اي بيشتري دارند در مقایسه با شركت هائي كه دارايي های وثیقه ای کمتری دارند نسبت اهرم مالی کوتاه مدت زیادتري دارند.
۴-۵ سودآوری:با توجه به فرضيه چهارم ، بین سودآوری شرکت ها واهرم مالی کوتاه مدت رابطه بی معنی بدست آمد براساس فرضیه آخر تحقیق ونتایج رگرسیون چند متغیره بر روی ۱۲۷شرکت پذیرفته شده دربورس ایران که درآن سودآوری به عنوان متغیر مستقل و اهرم های مالی کوتاه مدت به عنوان متغیروابسته درنظر گرفته شده با توجه به جدول ۴-۱۱ مشاهده شدکه متغیر مستقل(سودآوری) باضریب بتا۰۰۴/۰- با اهرم مالی کوتاه مدت رابطه منفی وکمتراز۵/سطح اطمینان آماری و بی معنائی دارد لذا با درنظرگرفت

ن اصل تعمیم در آمار میتوان نتیجه گرفت که این م

تغیر مستقل یعنی (سودآوری) برروی اهرم مالی کوتاه مدت شرکت های پذیرفته شده دربورس تهران (نمونه)بی تاثیربوده و ضريب تعيين دراهرم مالی کوتاه مدت۵۲/۰ می باشد که نشان می دهد ۲/۵درصدازتغییرات متغیر وابسته (اهرم مالی کوتاه مدت )قابل استناد به تغییرات متغیر مستقل (سودآوری) می باشد و بقیه تغییرات ناشی ازعوامل دیگروشانس می باشد. و ارتباط مثبت وبی معنی به دست آمده بین متغیر مستقل(

سودآوری)واهرم مالی کوتاه مدت نشان می دهدکه اهرم های مالی کوتاه مدت درسطح سودآوری شرکت ها تاثیرگذار نمی باشند.
۵-۵ نتیجه گیری کلی:
شرکت هایی که بیشترین فرصت سرمایه گذاری را بکار می برند اهرم مالی کمترازآنچه هزینه نمایندگی ودو مدل سلسله مراتب قدرت(PO) و دادوستد(TO)را حمایت می کند، دارند.شرکت ها با سودآوری بیشتر از اهرم مالی کمتر استفاده می کنند،مهمترین شرط بانک ها اخذ وثیقه و تضمین های کافی و هم چنین امکان انعقاد قرارداد اعطای وام می باشد لذا اهرم های مالی با دقت وابسته به دارایی های مشهود در شرکت ها هستند.
ما نتیجه گرفتیم که اهرم های مالی در ایران مشابه با آنچه قبلاً بوسیله Rajan and Zingales(1995) در برابر آلمان گزارش شده بود ، تاحدی نسبت به کشور های آمریکایی- انگلیسی پایین تر است. سرانجام مشاهده کردیم که اهرم های مالی در طی چهار سال گذشته کمی کاهنده(نزولی) بود.
۶-۵ پيشنهادات نظريه اي:
۱- همانطوریکه نتیجه گرفتیم شرکت های سودآور از نسبت بدهی کمتری استفاده می کنند در صورتیکه ،تهیه پول از طریق وام سودآور است،زیرا بهره را می توان از درآمد مشمول مالیات کم کرد،بنابراین شرکت ها باید در ساختار مالی خود مقداری بدهی داشته باشند.
۲- تغییر و اصلاح سیستم فعلی پرداخت وام و اعتبار توسط سی

ستم بانکی از مهمترین پیشنهادات این تحقیق می باشد.در حال حاضر پرداخت وام و اعتبارات به فعالیت های خاصی نظیر پرداخت وام برای واردات مواد اولیه ویا خرید ماشین آلات پس از اخذ وثائق وتضمین های کافی محدود شده است. از سوی دیگر،در اعطای وام و اعتبار توجه چندانی به صورت های مالی ودرجه ریسک شرکت نمی شود. در نتیجه لازم است سیستم فعلی پرداخت وام و اعتبارات اصلاح گردد.
۳- همانطوریکه بیان شد رشد شرکت مهمترین شاخص هزینه نمایندگی برنسبت اهرم های مالی درایران تعیین شده است با افزایش رشد هزینه نمایندگی

افزایش می یابد بنابراین مدیران باید برای کاهش هزینه نمایندگی وبحران مالی از اهرم های مالی کمتر استفاده کنند.
۴- پس بطور کلی هزینه نمایندگی و بحران مالی میزان استفاده از وام را محدود می کنندکه بالای چنین نقطه ای هزینه ها
می توانند منافع حاصل از وام را خنثی نمایند
۵- به سبب وجود مسئله های ناشی از اطلاعات نامتقارن و هزينه های انتشار اوراق بهادار،شرکت هایی که دارای رشد کمتر هستند باید از سلسله مراتب قدرت پیروی کنند،یعنی سرمایه مورد نیاز را نخست از محل منابع داخلی،سپس از طریق انتشار اوراق قرضه و در نهایت از طریق انتشار سهام عادی تامین نمایند. .
۶- شرکت هایی که دارای دارایی های مشهود هستند می توانند با کمترین هزینه نمایندگی به انتشار اوراق قرضه اقدام کنند و از منافع حاصل از مالیات دهی(سپر مالیاتی) بهره مندگردند.مثلاٌ برحسب سنت،شرکت های آب وبرق و تلفن
۷- سر انجام ،به سبب وجود اطلاعات نامتقارن، شرکت هایی که دارای ظرفیت بالقوه گرفتن وام هستند می توانند در صورت رويارويي با فرصت های طلایی سرمایه گذاری بدون اين که ناگزیر باشند سهامي را به قیمت های پایین منتشر نمایند و می توانند از چنین توانی استفاده کنندتا نسبت واقعی بدهی آنها از آنچه به وسیله الگوهای دادوستد ارائه می شود،کمتر گردد
منابع و ماخذ فارسي
۱- احمد پور ، احمد و يحيي زاده فر ، محمود ، (۱۳۸۳) مديريت مالي، جلد اول ، ناشر،دانشگاه مازندران.

۲- اكباتاني محمد علي، سعيدي والاشاني علي(۱۳۸۱) سيست هاي تقسيم سود در نظريه و در عمل، بورس،۱۷

۳- جان بست,(۱۳۷۱)، روشهاي تحقيق در علوم تربيتي و رفتاري, حسن پاشا شريفي, نرگس طالقاني, انتشارات رشد, تهران
۴- جان بست,(۱۳۷۱)، روشهاي تحقيق در علوم تربيتي و رفتاري, حسن پاشا شريفي, نرگس طالقاني, انتشارات رشد, تهران
۵-شركت هاي پذيرفته شده در بورس تهران, پايان نامه كارشناسي ارشد, دانشگاه تربيت مدرس
۶- شباهنگ ، رضا، (۱۳۷۴) مديريت مالي، جلد دوم ، چاپ اول ، تهران، سازمان حسابرسي
۷- عادل آذر, منصور مومني,(۱۳۸۰)، آمار وكاربرد آن در مديريت, جلد اول, تهران, انتشارات سمت
۸- نو فرستي، محمد،(۱۳۷۸)، آمار در اقتصاد و بازرگاني، جلد دوم، موسسه رسا، چاپ ششم
۹- سال نامه هاي سازمان بورس اوراق بهادار تهران، ( سالهاي ۱۳۸۳ – ۱۳۷۹)، انتشارات بورس اوراق بهادار تهران

منابع وماخذ انگليسي
۱-Agrawal, A. and G. Mandelker. (1987), ‘Managerial Incentives and Corporate Investment and Financing Decisions’, Journal of Finance 42 (4), 823-837.
2-Alli et al. (1993), ‘Determinants of Corporate Dividend Policy: A Factorial Analysis’, The Financial Review (November), pp. 523-547.

۳-Arnold, G., (1998), Corporate Financial Management, Pitman Publishing, U.K.
4- Baker, H.K., Powell,G.E. And veit,T.,(2002), Revisiting Managerial PerspectivsonDividend Policy, Journal of Economics And Finance, Volume 26, Number 3,
5-Banker, R.D., S.Y. Lee and G. Potter. (1996), ‘A Field Study of the Impact of a Performance -Based Incentive Plan’,

Journal of Accounting and Economics 21 (2), 195-226.
6- Beiner, S.,(2001), Theories And Determinants of Dividend Policy, Journal of Corporate Finance, June,
7- Brealey, R. A., Myers, S. And Warcus, A. J.,( 2001), Fundamentals of Corporate Finance, 2Th. Ed., McGraw Hill, New York, number 1