چکیده

قیمتگذاری سهام یکی از مهم ترین و درعینحال پیچیده ترین مراحل عملیاتی در هر بورس می باشد. در بازارهای اقتصادی، قیمت گذاری داراییهای قابل معامله نقش اساسی را در تخصیص منابع به عهده دارد. پساز قیمت گذاری اولیه سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، شاهد تغییرات قیمت های یاد شده با ارزش های تعیین شده توسط بازار معاملات سهام هستیم. یکی از عوامل مخرب و نابودکننده بازار سرمایه تشکیل نوسانهای قیمتی سهام می باشد. هدف از این پژوهش، رابطهی بین نوسانات قیمت سهام و نوع شرکتها در بازار بورس می باشد. جامعهی آماری پژوهش، شامل کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران که از سال ۱۳۸۷ تا ۱۳۹۲ در بورس فعال بوده اند که بر اساس نمونه گیری تصادفی طبقه ای، هرصنعت به عنوان یک طبقه انتخاب و از هرطبقهابتدا با استفاده از فرمول کوکران n= حجم نمونه تعیین شد که حدود ۴۰ شرکت

می باشد، سپس با استفاده از نمونه گیری تصادفی ساده طبق جدول اعداد تصادفی این ۴۰ شرکت انتخاب شدند. روش تحقیق پژوهش حاضر از نوع توصیفی- تحلیلی است که با استفاده از روش آزمون اقتصادسنجی همجمعی و همچنین آزمون دقیق فیشر، شرکت های مزبور مورد آزمون قرار گرفتهاند. تجزیه و تحلیل آزمونهای آماری نشان میدهد که رابطهی آماری معناداری بین نوسانهای قیمتی سهام و نوع شرکتهای مذکور وجود ندارد.

کلمات کلیدی: قیمت ذاتی، بورس، نوسانات،کارایی بازار.

مقدمه

تغییرات قیمت سهام یکی از مهم ترین موضوعات موردتوجه هر سرمایه گذار است. سرمایه گذارانی که با اهداف بلندمدت نیز سرمایه گذارای میکنند به نوعی به قیمت سهم و تغییرات آن حساس و از خود واکنش نشان می دهندو تغییرات قیمت یک منبع مهم اطلاعاتی و مؤثر در ارزیابی وضعیت بنگاه ها، ارزیابی تطبیقی با سایر واحدها، ارزیابی کارایی مدیران و از همه مهم تر مؤثر بر تصمیمات سرمایه گذاران است.

نوسانات قیمت سهام در تمامی بورس های اوراق بهادار امری عادی و ضروری است. قیمت سهام تحت تأثیر عوامل مختلفی اعم از درون و برون سازمانی بوده و با هرکدام به نحوی دچار نوسان و تغییرات می شود. پیش بینی تغییرات قیمت مستلزم کشف الگوهای رفتاری قیمت سهام است. در صورتی که این الگوهای رفتاری قابل کشف باشند سهامداران با ارزیابی سهام خود و دیگر سهام های موجود در بازار می توانند بهترین سهام را انتخاب و در نتیجه اقدام به نگهداری، فروش ویا بعضاً جایگزینی سهام خود با سهام دیگری نمایند. سرمایه گذاران در زمره سزاوارترین گروه ها برای دریافت اطلاعات به موقع، مربوط ومؤثر می باشند. تغییرات قیمت سهام یک منبع مهم اطلاعاتی و مؤثر برای آنان در ارزیابی وضعیت واحد تجاری، کارایی مدیران و اخذ

تصمیمات است. بنابراین مهم ترین مسئله برای شرکتها و به خصوص سرمایه گذاران امکان پیش بینی و تغییرات قیمت است.

در دهه ۶۰ مطالعاتی در مورد پیش بینی قیمت، تأثیر اطلاعات بر قیمت، رفتار بازار سرمایه و چگونگی تغییر قیمت و ارتباط این تغییرات بر بازار سرمایه صورت گرفت. نتیجه این تحقیقات منجر به پیدایش فرضیه ای در مورد چگونگی کارکرد بازار سرمایه تحت عنوان بازار کارآ گردید. هدف از انجام این تحقیقات، بررسی واکنش بازار سهام در کسب وپردازش اطلاعات بود و اینکه اطلاعات به فوریت و بدون تمایل و گرایش خاصی بر قیمت سهام تأثیر می گذارد.

۱

هندریکسون می گوید» فرضیه ای که تحت عنوان کارآیی بازار شناخته شده نتایج تحقیقات یوجین فاما می باشد.« او دریافت که عدم ارتباط بین قیمت ها به دلیل انعکاس کامل اطلاعات به طور کاملاً بی طرفانه در بازار بوده و هیچ اطلاعات مربوطی نادیده گرفته نشده است. از زمان مطرح شدن فرضیه فوق،کشورهای سرمایهداری توجه خاصی را برای کارا بودن بازار سرمایه قائل شدند. در چنین وضعیتی (کارابودن بازار) قیمت اوراق بهادار به طور عادلانه تعیین و اطمینان سرمایه گذاران جلب می شود. در غیر این صورت (عدم کارا بودن) امکان پیش بینی قیمت وجود داشته و باعث می گردد تا در فرایند مبادلات گروهی به بهای متضرر شدن گروهی دیگر، منتفع شوند. باید توجه داشت موضوع کارآیی مقوله صرفاً سفید یا سیاه نیست. بازار نه املاًک کارایی دارد و نه یکسره از مفاهیم کارآیی به کنار است.

دریک اقتصاد آزاد و رقابتی، تنها عامل تعیین کننده قیمت یک دارایی، عرضه و تقاضا است. یکی از اهداف مهمی که از تشکیل بورس ها تعقیب می شود، ایجاد سازوکار منظم و شفاف در تقابل عرضه و تقاضا برای تعیین قیمت داراییهای مالی است. به طورکلی در بازارهای مالی طراحان و قانونگذاران همواره سعی دارند تا موانع موجود بر سر عدم تعادل عرضه و تقاضا را برطرف نمایند، زیرا به این وسیله قیمت داراییهای مالی به ارزش ذاتی آنها نزدیک تر می گردد. در بازارهای نوظهور، قوانین ومقرراتی که مانع از تقابل عرضه و تقاضا می باشند، بیشتر به چشم می خورند. در این بازارها قانونگذاران به منظور حمایت از بازار در مقابل نوسانها و بحران های مالی قوانینی را برای ورود و خروج سرمایه، عرضه و تقاضای سهام، تعیین قیمت سهام و … وضع می نمایند. یکی از مهم ترین قوانینی که در این زمینه در برخی از بازارهای نوظهور وضع شده، حدنوسان قیمت سهام است که در بازارهای مالی از آن به عنوان یک عامل کنترلی در برابر نوسان قیمت سهاماستفاده می گردد. نوسان های بیش از اندازه قیمت سهام در بازارهای نوظهور عموماً به واسطه عدم تعادل در عرضه و تقاضا و یا معاملات سفته بازی ایجاد می شوند. علاوه براین موارد، در بورس هایی مانند بورس اوراق بهادار تهران که بازارسازان و متخصصان بازار به منظور روان سازیمعاملات وجود ندارند، نوسانهای قیمتها شدیدتر است. بنابراین مسئولان بورس اوراق بهادار تهران به منظور محافظت از سرمایه گذاران، حد نوسان قیمت روزانه سهام را مشخص کرده اند و به این وسیله در یک روز دامنه نوسان های قیمت سهام را محدود می نمایند. استفاده ازحد نوسان قیمت سهام در تهران صرفاً براساس تجربه ونظرات موجود در برخی از بازارهای نوظهور، مبنی برجلوگیری از بروز بحران های شدید مالی است. دامنه نوسان های قیمت سهام تاکنون براساس آزمون و خطا تعیین شده و در مدت کوتاهی تغییرات زیادی در رویههای مربوط به اعمال حدنوسان قیمت سهام وجود داشته است؛ بدون اینکه واقعاً تأثیر این تصمیم ها در بازار و عکس العمل سرمایه گذاران نسبت به تغییرات دامنه نوسان سنجیده شود.

بیان مسئله

مهم ترین وظیفه بورس، ایجاد یک بازار کارآ و مداوم برای اوراق بهادار است به گونه ای که هرلحظه بتوان اوراق بهادار را به قیمت عادلانه و نزدیک به قیمت معامله قبلی مورد معامله قرار داد. بنابراین بورس باید بتواند نقدینگی کافی را برای سرمایه گذاران ایجاد کند. درچنین بازاری، سرمایه گذاران
خواهند توانست که اوراق بهادار خود را سریعاً به نقد تبدیل، ویا داراییهای خود را صرف سرمایه گذاری در اوراق بهادار نمایند.

وظیفه مهم دیگر بورس، تعیین قیمت اوراق بهادار است. قیمت در این بازار بر اساس سفارشهای خرید وفروش(عرضه وتقاضا) اوراق بهادار تعیین می شود. تمام سفارشهای خرید وفروش اوراق بهادار از اقصی نقاط کشور به محل بورسارسال وبا توجه به حجم عرضه و تقاضا، قیمت سهام تعیین می گردد. یک بازار کارآ باید این امکان را فراهم آورد که براساس اطلاعات منتشرشده در بازار، اوراق بهادار مورد ارزیابی همیشگی قرار گیرد وآثارآن در قیمت اوراق بهادار منعکس گردد؛ به عبارت دیگر، در بورس اوراق بهادار قیمت اوراق بهادار نسبت به تحولات و رویدادهای مختلف حساسیت نشان می دهد.

عوامل مؤثر بر قیمت اوراق بهادار به خصوص سهام
عوامل گوناگونی بر قیمت سهام تأثیرمی گذارند که می توان آنها را به عوامل »درون شرکتی«۱ و»برون شرکتی«۲ تقسیم کرد.
عوامل درون زا به پنج عامل- به ترتیب- نرخ بازدهی داراییها، حجم طرح های توسعه ونرخ بازدهی آنها، نرخ هزینه تأمین مالی یا سرمایه شرکت، عامل مدیریت، و میزان جریان نقدی شرکت تقسیم می شوند.

عوامل برو زا نیز به ترتیب عبارت اند ازهفت عامل: تورم، امنیت سرمایه، نرخ مالیات بر سود سهام شرکتها، ضعف اطلاعاتی و تقلید، ضرایب اجمالی، ریسکهای اجرایی و مقرراتی و رکود.

تعیین ارزش سهام عادی:

در تئوری های مالی، ارزش اوراق بهادار ازطریق محاسبه ارزش فعلی عایدات آینده آنها به دست می آید؛ به عبارت دیگر، برای تعیین ارزش اوراق بهادار، ابتدا باید میزان عایدات۱ ناشی از اوراق بهادار را همراه با زمان دریافت آنها تعیین نمود وسپس با توجه به نرخ تنزیلی که با میزان ریسک اینگونه اوراق

– endogenous – exogenous

۱

۲

۲

بهادار متناسب باشد، ارزش فعلی آنها را محاسبه کرد. چون نرخ تنزیل و یا نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذاران تابعی از میزان ریسک یا عدم اطمینان نسبت به عایدات آینده است، لذا نرخ تنزیل مورد استفاده باید با ریسک عایدات آینده آنها متناسب باشد. بنابراین برای تعیین ارزش سهام عادی، ابتدا باید سه عنصر اصلی تعیین ارزش یعنی(۱ میزان عایدات آینده (۲ زمان دریافت عایدات و(۳ میزان عدم اطمینان نسبت به تحقق عایدات مشخص گردد. همانگونه که قبلاً مشخص گردید، میزان عایدی که به یک سهم عادی تعلق می گیرد، تابعی از میزان سود خالص شرکت است. میزان سود خالص شرکت نیز تابعی از میزان فروش وحجم هزینه های ثابت ومتغیر عملیاتی وغیرعملیاتی شرکت است. باتوجه به متغیر بودن این عوامل و نوسان پذیری آنها از یک سال به سال بعد، امکان تخمین دقیق سود شرکت در سالهای آینده وجود ندارد. البته می توان، توان کسب سود شرکت را باتوجه به عوامل درونی و برونی شرکت تعیین کرد.

تئوری بازار کارا

بازار کارا به بازاری اطلاق می گردد که در آن قیمت های اوراق بهادار به سرعت نسبت به اطلاعات جدید تعدیل می گردند. به عبارت دیگر اطلاعات جهت تعیین قیمت مورد استفاده قرار گرفته و به سرمایه گذار اطمینان می دهند که اوراق بهادار مورد نظر به اندازه قیمت بازاری خود دارای ارزش
است. یا بعبارتی دیگر در یک بازار کارا، اطلاعات مالی به سرعت در بازارهای مالی انتشار می یابد و فوراً بر قیمت اوراق بهادار تأثیر می کند.

بنابراین در صورتی یک بازار، کارا محسوب می شود که قیمت اوراق بهادار، اطلاعات مربوطه را بسرعت منعکس نماید. به این ترتیب، سرمایه گذاران بالقوه نمی توانند در بازار کارا از اطلاعاتی که در سطح گستردهای منتشر شده است، بهره مند شوند، زیرا قیمت ها فوراً بر اساس اطلاعات مزبور تعدیل می گردد. بازارها می توانند در ارتباط با برخی اطلاعات، کارآمد محسوب شوند،در حالی که در قبال سایر اطلاعات کارآمد نباشند. مثلاً قیمت های اوراق بهادار ممکن است اطلاعات بیشتر در سطح جامعه را بطور کلی منعکس کنند. اما اطلاعاتی که اشخاص بسیار نزدیک به شرکت (نظیر مدیران یا اعضای هیئت مدیره) دراختیار دارند در قیمت های مزبور انعکاس نیافته باشد.